300亿科创债ETF首发当日结募，债券看多情绪创年内新高 | 债圈大家说07.07

　　AI摘要：债市维持偏多格局但博弈难度加大，利率下行需央行明确宽松或资金持续低位触发，机构提示高久期高杠杆风险，利差压缩等策略已显拥挤。科创债ETF发行创造三重机会：成分券利差或突破20bp，同主体非成分券存在压缩空间，替代策略可挖掘久期评级相近个券；首批ETF采用0.15%管理费+0.05%托管费的低费率模式，1天募满300亿元。资金面延续衰退式宽松，DR001有望下探1.20%-1.60%区间，1年期AAA存单或触及1.50%，但DR007下行空间受政策利率约束，重点关注DR001能否突破1.3%及央行3个月买断操作常态化。

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　　1、债市整体偏多

　　首席经济学家刘郁

　　对于后续债市，我们维持看多观点，不过利率久期行情启动，可能有两种情景，一是央行明确的“宽货币”态度，坚定市场做多信心，此时“抱团”的力量可推动利率顺利下行；二是央行态度依旧模糊，但资金利率持续低位，存单、短国债大幅下行。不过从当前情况来看，以上两种信号都需要继续观察和等待，短期不争先、不落后，可能是更优选择。如果当前仍旧希望博弈超额的机会，也可考虑用杠杆策略配合中长类利率和信用品种。

　　研究所所长、固收首席张继强

　　当前债市趋势在，但利率下行空间受限、票面低、波动区间窄、交易“内卷”加剧、策略挖掘过度等困境。投资者重点关注换券、信用债ETF重仓券埋伏、压缩利差以及一级投标博边际等“微操”策略，获取α机会，不过目前已较为拥挤。向前看，债市方向整体略偏多、空间有限，利差压缩等“微操”行情仍可能有一定惯性。不过长端信用利差已较低，即便还能压缩，也要考虑配置盘缺位以及可能的波动。此外，换券操作有所失灵，上周信用债ETF指数成分券的利差压缩已到极致，建议投资者适度规避甚至“反其道行之”。

　　固收首席分析师唐元懋

　　当前债市的多头氛围虽未被打破，但高久期、高杠杆、低利差的定价反映债市拥挤度走高，“局部挖掘”的结构性机会也在缩减。利率中枢短期下行的空间相对有限，债市可能在结构性机会博弈充分后进入阶段性波动阶段。

　　固收首席分析师 颜子琦

　　近期债市利多情绪压制，投资者进一步在个券利差中寻找收益，近期资金明显转松，大行融出5.3万亿元+买入国债，央行对流动性的呵护态度暂未明显变化（关注本月买断式逆回购续作情况），供给层面7月压力相对较小，机构行为层面当前投资者的看多情绪（卖方观点指数）以及做多情绪（中长期债基久期、债市杠杆率）也已来到新高，而潜在的利空则可能来自于基本面（经济数据披露+中美谈判进程），一致预期下债市难言反转，关注事件冲击所带来的债市预期变化。

　　2、科创债ETF“一日售罄”

　　固收首席分析师姜珮珊

　　科创债ETF发行下的三重机遇：同时纳入沪深基准做市信用债ETF和科创债指数的成分券机会和风险并存。同主体科创债指数成分券估值收益率多低于普通债，建议关注同主体非成分券的利差压缩机会。

　　科创债ETF成分券利差低点或向下突破20bp。

　　华创固收首席分析师周冠南

　　可寻找超额利差尚有压缩空间的成分券：可重点关注5月中旬以来超额利差收窄不足5BP、超额利差绝对值大于5BP的中证AAA科创债指数成分券，尤其是同为沪深交易所基准做市品种的个券，博弈利差进一步压缩机会。可关注部分非指数成分券个券，基金在符合要求的条件下可采取替代性策略，在成份券及备选成份券外寻找与被替代债券久期、评级、收益率及剩余期限相近的个券投资，可重点关注信用债ETF重仓的非成分券、指数成分券主体的非成分券等。

　　固收首席分析师尹睿哲

　　在费率结构上，科创债ETF延续低费率优势，与基准做市信用债ETF一样采用“0.15%+0.05%”的双低费率模式。从具体费率品种上来看，10只科创债ETF均设定为0.15%管理费率及0.05%托管费率，不同在于认购费率的差异。科创债ETF首次募集规模预计为270-300亿元，当前投资者对信用债ETF的规模上限较为关注，因为这将影响债牛行情的走势及持续性，我们采取相同的方式测算首批科创债ETF的规模上限（首批10只科创债ETF最终测算上限或为3000-5000亿元。）

　　3、资金衰退式宽松

　　首席经济学家孙彬彬

　　央行加大回笼力度，但跨季、财政支出加速、信贷冲量结束等，资金利率中枢再度下台阶。向后展望，虽然央行投放频率和力度可能不及6月，但资金面陷入“衰退式宽松”的概率在增加，DR001波动区间或在 [1.20%，1.60%]，下周资金利率或有进一步下移空间。资金宽松，叠加跨季后农商买入力量回归，我们认为存单收益率仍会延续下行态势，1年期AAA存单下限或在1.50%附近。

　　固收首席分析师张旭

　　7月以来资金市场利率持续下行，当前（注：7月4日）DR001和DR007已分别降至1.31%和1.42%，因此越来越多的投资者对未来的资金面变得乐观起来。但我们判断，在下次OMO降息之前，DR007和DR001中枢进一步下行的空间是有限的。

　　固收首席分析师李一爽

　　参考2024年的经验，在均衡状态下的资金利率，不是DR007全月均值降至政策利率上方5-10BP的区间，就是DR001出现逼近政策利率下方20BP的情形。而上周下半周资金面的表现可能已接近均衡水平，但考虑跨半年之初机构行为还尚不稳定，本周仍是重要的观察窗口。考虑央行呵护态度明确，资金面大概率将维持宽松，重点关注DR001能否突破1.3%的下限，或是DR007的稳定状态在何处。此外，本周关注央行是否进行3M买断式逆回购招标，未来3M买断式/6M买断式/1YMLF在每月上中下旬操作是否会成为常态。